股市让黑嘴走开

不能将“9·19”混同于“4·24”

李志林（忠言）

在三大救市政策推动的反弹中，迄今指数最多涨了29.46%，但据调查，绝大多数投资者资金卡仅增长了5%—10%，这表明暴跌所导致的极端的熊市思维扭曲了投资者的正常心智，低估了三大救市政策的威力，将“9·19”政策救市与“4·24”政策救市混为一谈。

为何不能将“9·19”政策救市与“4·24”政策救市混为一谈呢？

从救市利好政策的层次看，“4·24”时出台利好的层次是证监会和税务总局，而“9·19”增加了国务院所属四个部门——国资委、央行、财政部、中央汇金公司，表明本次救市是国家战略。

从救市政策的力度看，“4·24”时的关键利好是推出大小非减持的大宗交易平台，但由于其中有漏洞，尽管有关部门接二连三地打补丁，市场也不认同其利好效用。而“9·19”的关键利好是汇金公司购买三大银行股以及国资委支持央企回购或增持上市公司股份，并明确宣布是救市，表明股市政策出现了大转向，还实实在在地拿出真金白银向股市注资。

从救市时美国金融危机程度看，“4·24”救市时，美国次贷危机的“黑洞”还未真正暴露，不确定因素甚多，美股指数在12000点以上。而“9·19”救市时美国次贷危机已演化为金融危机，美国政府推出7000亿美元的拯救危机方案有望获国会通过，化解金融危机的可能性很大，加上各国政府都在协同救市。此时中国政府救市的借鉴更多，底气更足，阻力更小，成功的概率大增。

从救市时国内经济形势看，“4·24”救市时，CPI高达8.1%，经济宏观调控的重点是“双防”、“一紧”，当时人们最担心的通胀失控。而“9·19”救市时，CPI已降到4.9%，经济宏观调控政策的重点变为“一防”、“一保”，6年来首次下调贷款利息和存款准备金率，有望推出一揽子振兴经济的政策。此时救市已成为宏观经济政策调整的一个重要组成部分。

从救市时大盘的跌幅和起点看，“4·24”救市时，大盘跌幅为51.2%，起点是2990点，平均市盈率在25倍以上。而“9·19”救市时大盘跌幅为70.6%，起点是1802点，平均市盈率降至15倍，救市后的效果自然迥异。

从救市的决心和护盘力度看，“4·24”救市政策出台后，由于没有护盘配套措施，效果甚差。而“9·19”救市的配套动作可谓紧锣密鼓，汇金出手三大行，中石油、中煤能源、中国联通等一批央企增持，证监会一个月内两度修改规则，为央企增持在程序上和时间上提供便利，并证实融资融券利好正在准备中。由此可见“9·19”救市是经过精心策划并有政策保驾护航的，大有只许成功、不容失败的架势。

从对后续救市政策的期待看，“4·24”救市时可打的后续牌甚少。而“9·19”推出三大救市政策，市场对后续救市政策预期甚多，尽管这些利好能否落实仍存在不确定性，但大盘反弹30%—50%并非奢望。

（本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士）

“增持潮”抬高大盘底部

王利敏

自推出三大利好救市政策以来， 本周最大的看点是A股第一权重股中石油出人预料地公布了控股股东增持A股的消息，随后又传来汇金公司增持工、中、建三大银行股、联通大股东增持股份等消息，本来已经上攻乏力的大盘转而又变得生机勃勃。

其实，随着大盘的持续大跌，有相当多的上市公司早就开始增持股份了，由于零打碎敲，没有形成规模或增持者名气不够大，导致来势汹涌的“增持潮”让人视而不见，直到类似中石油、工中建这样的庞然大物出手增持后才引起人们的关注。

据统计，在中石油等增持股份前，已经有35家上市公司大股东增持股份，其中不乏有影响的公司，既有中国远洋、马钢、武钢等特大型国企，也有保利地产、华侨城等房地产巨头。为什么中石油和工中建的增持特别令人关注呢？

原因有几点。一是它们都是在三大利好推出后增持股份的。中石油是央企增持或回购股份的表率，三大银行股的增持则是汇金公司入市买股的具体体现；二是它们都是A股市场的超级权重股，这4只股票一旦走稳，大盘还愁不稳？三是这几只股票的影响力非同一般。尤其是有政府背景的汇金公司增持三大银行股，在全球金融风暴越刮越猛之际，表明我国的银行系统没有出现大的风险，可大大稳定投资者的心态。

中石油增持A股的意义更值得揣摩。第一、增持前，中石油集团已持有发行总股份的86.29%，本次增持6000万股后，仅仅增加到86.32%，对其战略控股毫无意义；第二、集团公司不去买H股（每股港币仅8元多），而要买A股（每股人民币约12元），明白无误地表示A股与H股不是一回事，不要担心所谓的“接轨”；第三、中石油A股以16.7元超高价发行，使所有A股投资者被套（更不提二级市场上48元买进者），中石油的这种姿态或多或少会让被套者得到一些安慰。

从近几天的市场表现看，大股东尤其是央企大股东的增持，对相关个股的作用极为明显，一旦众多央企大股东都出手增持或回购，对股市的作用不容低估。据媒体统计，在224家央企公司中，至少有34家公司有增持的必要，因为大股东的持股比例低于25%，在低迷的股市中有失去控股权的危险。其中的22家公司由于现金流充裕且市盈率低于15倍，具有较强的回购能力。

在美国金融危机依然没有有效化解的情况下，由央企和汇金公司刮起的这股“增持潮”无疑是一剂极为有效的救市良方，它一方面有效地制止了市场的恐慌，另一方面明显托住了大盘的底部。我们有理由相信，随着越来越多的央企加入增持大军，大盘的底部会被越抬越高。而一旦大盘有效扭转了下跌趋势，将会造就一批追涨大军——主体是已经成为趋势交易者的基金群体。

(本文作者为知名市场分析师)

不会只“救一把”

文兴

毋庸讳言，就眼前的一些现象看，救市的难度不小。笔者举一个例子，看看现在是上涨容易还是下跌容易。本周五午后开盘，中国平安直线下滑，13：09跌停，成交量已超过上一个交易日全天的交易额。人寿和太保随即直线下挫，拖累上证指数下跌了30点，13：16中国平安仍封死跌停，人寿和太保的跌幅也超过了3%。一打听，原来香港有传言说中国平安所持股的欧洲富通集团传出负面消息。 中国平安曾在今年的半年报中披露，期末持有富通1.21亿股，约为欧洲富通集团4.99%的股权。虽然收盘时平安没有跌停，但长黑加巨量，真为持有者捏一把汗。中国平安直线下滑的市况表明一些问题还会蔓延，“救一把”解决不了问题。

在周边市场大幅下挫的阴影下，即使是9月14日央行宣布下调存款准备金率和贷款利率，也没有有效改变市场的悲观情绪，A股市场中秋节后快速下跌。在这种情况下有关部门推出三大利好救市，刺激大盘9月19日全线涨停，随后几天继续震荡向上，投资者的信心逐步得到恢复。政策仅仅是“救一把”？不可能，现在已经到了必须连续采取救市措施的时候。面对金融危机，美国政府斥资7000亿救市表明“救一把”没用，必须要“救几把”。

目前A股估值已处于历史较低区域，假如政策继续积极干预的话，笔者坚信近期市场有望继续反弹。汇金、中国石油、中国联通等纷纷宣布增持A股，在它们的鼓励下，不少上市公司大股东无疑会陆续增持，地方国资委旗下的公司也有望逐渐加入增持的行列，其对市场信心和估值水平的支撑作用后市仍会得到体现。随着越来越多的权重极大的央企加入增持大军，大盘的下跌空间被大大封杀，看到这种情况，小非的减持势头也会有所收敛。

只要“救几把”，宏观政策有望进一步放松，不管是实体经济还是股市的资金供求关系都有望得到改善。印花税单边征收、央企增持或回购上市公司股份、汇金收购三大银行这三记救市组合拳已经打出，在救市政策的刺激下，上演了沪深两市股票全部涨停的经典一幕。这些救市政策到底能在多大程度上提振中国股市，有人认为：“这些措施对股市的提振作用一个星期就会消失”，可能是看到了问题症结所在。笔者认为，必须连续采取救市措施，让股市早日脱离“危险区”，让年轻的中国资本市场在政策的呵护下少受国际金融风暴的冲击，平安地成长。笔者由衷地呼吁：多“救几把”吧。

（本文作者为著名市场分析人士）

九月的救赎

桂浩明

虽然投资者9月份整体上仍然会有所亏损，但相信大家对这个月的股市走势还是较满意的。原因在于，期间出现了沪深股市历史上最大规模的救市行动。尽管对于9月份所出现的1802点这个位置是否就是本轮行情的最低位仍然有一些争议，但由于救市措施的实施，投资者对后市的预期已经出现了很大的改变。从这个意义上说，“九月的救赎”成为本月市场的最大看点。

如果谈救市的话，早在今年3月份这就已经是一个重要的话题了，当时一些经济学家围绕是否要救市以及如何救市等问题展开了讨论，虽然最后好像是主张救市的一派占了上风，但并没有促成出台具体的救市措施。4月份股市跌破了3000点，此时要求救市的言论在市场上到处流传，于是就有了降低印花税率到0.1%的政策出台，并直接导致上半年最大一波反弹行情出现。由于降低后的印花税率只是恢复到去年“5·30”前的水平，因此有人认为这不能算是救市，在这前后推出的规范限售股流通的措施也被认为不具备救市所应有的分量。当然，由于当时的境内外形势变化，加上一些突发事件的发生，在根本上制约了反弹行情的运行。进入9月份，股市直线回落，甚至一度考验1800点。当时投资者充满了悲观的预期，一批批股票非理性地下跌，市场全然失去了自我调节的能力。

就在这样的背景下，新一轮的救市开始了。跟前几次较多地使用舆论工具以及缺乏实质性措施的情况不同，这次是多个部门同时动手，救市措施密集出台，特别是上市公司大股东纷纷掏钱买股票，不但改善了本已十分严峻的供求关系，同时也极大地改变了人们的预期，刺激“9·19”股市全面涨停，九月的救赎达到了高潮。

一直有人担心：这样大规模的救市行动会不会持续呢？反弹会否像过去那样昙花一现？这种担忧不难理解。但如果仔细考察一下这次救市政策出台的背景——不仅仅是要挽救处于危机中的股市，同时也是为了在国际金融动荡的大环境下维护中国的金融安全，而且与国家确保经济平稳较快增长的战略相协调——就可以知道出现九月的救赎不是偶然的，其目的并不限于股市。由于目的是多方面的，因此救市将是一项相对长期的安排，会有足够的持续性。所以，对后市保持谨慎固然没有错，但对于这次救市政策需要有全面的评估，看到与过去救市措施的差异。虽然救市开始以后的沪深股市表现未必能让投资者完全满意，但人们从中还是看到了未来的希望，对市场有了相应的信心，而这应该是市场向好的基础。

（本文作者为申银万国研究所首席分析师）

1800点的昨天、今天和明天

陆水旗（阿琪）

1800点是政策底还是市场底，是阶段底还是大底或者根本不是底，是当前市场的最大疑惑，关系到当前的投资决策。政策终究是外力，市场底才更为可靠，市场底成立与否的根本还在于行情的价值水平，即对未来投资回报的预期。几乎所有市场中人均认为目前A股价值低估了，但还缺乏足够的信心。然而，只要市场有足够的投资价值，投资信心早晚会来，只是时间而已。

我们从1800点的昨天与明天两个阶段看，9月18日上证指数1802点时的静态市盈率为15.13倍，2008年一致性预期的动态市盈率是11.81倍，均为历史最低。从横向比较看，上证指数1800点的估值水平与道琼斯、日经225等指数的估值水平相当。值得注意的是，目前全球绝大多数市场的估值水平都处于近年来的低位。

A股1800点的估值水平显然有着足够的安全边际，但有好的安全边际不等于有好的投资回报，还需关注市场估值标准的变化。从历史看，A股中性状态下的估值中枢在20倍市盈率左右，悲观状态下估值中枢的市盈率在15—18倍之间，乐观形势下的估值中枢市盈率为25—30倍甚至更高。调整市态下A股行情估值的波动幅度一般在15—20倍市盈率之间，平衡市状态下一般在20—25倍市盈率之间，牛市状态下一般在25—40倍市盈率之间。当前及后一阶段的行情可能的波动幅度显然介于调整市与平衡市之间。

在市场信心遭受巨大冲击或者市场供求关系严重失衡的时候，即使市场基本面背景没有多大的变化，市场的估值中枢也会出现阶段性溢价或折价的现象。美国金融危机带来的巨大心理冲击以及大小非问题导致的供求失衡可能使A股出现20%左右的估值折价，后一阶段可能出现的经济与金融事件也可能导致市场估值中枢发生移动。按照实证分析，如果降息50个基点，股市大约可获得10%—15%的估值上升空间；市场对上市公司盈利增长预期每发生1%幅度的调整，市场估值水平大致会发生10%左右的波动。

目前市场正处于危机恐慌与救市激动相互交错的状态，但只要市场环境没有发生根本性改变，时间会逐渐抚平市场的情绪冲动，终究会回归于理性。目前看来，今年上市公司盈利增长率20%左右已成定局，明年则存在诸多变数。由此看来，1800点的行情非但具有极高的安全边际，在明显低估后也具有较好的投资回报，具备了成立底部的价值基础。以2009年公司盈利增长率为5%，取20倍市盈率并给予20%折价幅度，未来一年行情的估值中枢约在2600点附近，正常情况下行情的波动幅度约在1900点—3700点之间。如果大小非压力能得到制度性改善，宏观经济面和公司盈利增长好于预期，估值中枢将上移到3100点之上，行情波动幅度将具有摸高4000点的机会。投资者当前所需要做的，一是克服恐惧心理；二是要精心选择；三是需要时间和毅力。