受困经济减速 民航业低迷依旧

今年来各项指标持续下滑

今年以来，国内民航业遭遇了近三年来的打击，不仅有来自高油价的成本压力，而且在需求增速方面也出现快速下滑。今年7月，民航总周转量当月完成32亿吨公里，当月出现0.6％的负增长，累计215亿吨公里，累计增速为6.4％，已经进入下降通道。

航空客运方面，7月旅客发送量完成1718万人，当月增长继续负值，为-1.6％，累计1.1亿人，累计增长4.2％；旅客周转量当月完成251亿客公里，当月增长-3.1％，累计完成1638亿客公里，累计增长4.8％，增速大幅回落。

航空货运的增速相对下滑幅度较小，但回落趋势也很明显，7月货物发送量当月发送34万吨，当月增长5.8％，累计完成235万吨，累计增长7.7％；货邮周转量当月完成10亿吨公里，当月增长8.1％；累计完成69亿吨公里，累计增长10.1％。

从市场景气指数来看，7月中国航空客运市场指数为187.8，环比有所上升，与去年同期持平；航空货邮市场指数为194，环比和同步均有上升。

今年以来尽管包括油价在内的航空公司成本在上升，但票价指数一直难有起色，7月的国内航线综合票价指数为95.7，今年累计平均为94，2007年同期为93，基本持平；亚洲航线票价指数为107；国际航线票价指数为127，相对6月稍有上升。

八月经营状况也不尽如人意

受行业景气的影响，8月份主要航空公司的各项经营指标表现进一步下滑，无论是收费客公里RPK增长和收费吨公里RTK增长，旅客运输量增长和货邮运输量增长，客座率和载运率等，各项相关指标当月出现负增长。

我们前期报告曾指出：“由于今年奥运会将在8月举行，航空传统的‘暑运旺季’将推迟，至少要到9月航空景气才可能有所回升。”但由于宏观经济环境发生变化，我们认为即使10月黄金周期间的景气回升，也在很大程度上是暂时性的，因此我们谨慎对待四季度的恢复性增长。

经济波动影响航空市场需求

从1990年代以来我国民航总周转量增速以及GDP增速的波动情况来看。首先，在GDP增速趋于下降时，民航总周转量增速往往下降幅度更快。例如1992年GDP增速达到14.2％，相应民航总周转量增速为32％，但当1993年GDP增速开始下滑时，民航总周转量增速迅速下滑到19％。

其次，民航易受“突发事件”干扰，例如2003年的非典使得总周转量增速大幅下降至1990年代以来最低水平。如果从这两个增速的拟合关系来看，当GDP增速在9％至10％左右时，预测的民航总周转量增速约在10％至13％之间，但是大多数实际值在10％下方。而且目前普遍预计明后年的GDP增速将在10％或以下，同时考虑到今年安全管制等因素，我们预计今年民航周转量增速为8％左右，而明年约在10％至13％。

总体看来，从民航业发展来看，航空客运为高端消费，当国家经济向好时，航空消费往往会有更高增长，而经济发展信心不足，航空消费受到的冲击也较大。 机场主要指标的增速也能反映这种情况。但相对而言，尽管飞机起降增速低于旅客吞吐量增速和货邮吞吐量增速，但波动区间较为平稳。

从机场飞机起降增速与GDP增速的拟合关系中，可以看到GDP为10％左边对应的机场飞机起降增速在9％下方，预计明后年全国机场飞机起降增速为9％或以下。

相对看好机场类公司

未来的投资策略，我们提出了两条思路：“首先维持前期我们提出的‘注重稳定性，回避波动性，基础设施类优先’思路，其次寻找未来一定时期景气趋势可能向上的子行业，而机场、公路、铁路和部分港口的可能性较大。”

我们认为机场类公司的稳定性相对较强，行业的整体供给没有像公路和港口那么过剩，其瓶颈在未来几年将持续，航空管制的放松和航权开放等因素使明年枢纽地区的景气可能向上。如果油价继续回落和航空景气的回升，机场类公司更能体现其攻守兼备的优势。

而航空运输业的干扰太多，需求难以预测，受经济波动干扰和油价冲击较大，人民币升值的汇兑收益预期也将降低。我们认为航空景气在四季度回升也可能是暂时性，除非恢复经济增长的信心，预计其景气在底部徘徊的趋势可能性大。

我们继续给予机场类“推荐”评级，而航空运输类“中性”评级，机场类的上海机场（600009，收盘价17.19元）评级为“强烈推荐A”，其余为“审慎推荐”评级；航空运输短期的投机机会则来自于行业整合。