万亿热钱游走中国 或酿危机

三周以前的8月中旬，热钱抽离H股、A股，回身美国市场的消息甚嚣尘上，市场一片风声鹤唳。

向松祚就热钱问题向记者透露，他和他的团队正在做一项有关热钱项目的调研，就相关问题的讨论正在进行之中——大约需时两周，这个调研会形成一份最终报告。热钱，这个2007年以来和次贷、通胀、股市暴跌同样令市场恐惧又迷惑的词汇，或将就此露出庐山真面目。

上万亿热钱仍在中国

这位曾师从诺贝尔奖经济学奖获得者蒙代尔，热爱张五常经济理论，以汇率研究和严谨著称的经济学者首先和记者谈的，是研究热钱问题的4大难题。

向松祚团队的结论是，保守估计从2005年至今，国内市场通过各种渠道进入的热钱数量约在1.1万亿美元左右：2005年至2007年底，国家外汇储备约增加了1万亿美金，由于贸易顺差被严重高估，其中48%属于热钱，数额在5000亿美元左右；2008年的前几个月，热钱增速加快，约有2000亿美元热钱流入中国；除了正式渠道观察到的这部分资金，地下钱庄和其他渠道进入市场的热钱规模在4000亿美元左右。

“毫无疑问，总量超过1万亿美元的热钱还在中国市场游走，虽然已有撤出迹象，但撤出还不明显。”向松祚向记者强调，假如资产市场和信用市场再难企稳，在热钱抽离带动影响下，实体经济遭受损失“要多大就有多大”。

揭秘热钱先解四大难题

向松祚表示，要观察和了解热钱，首先要回答四大问题，只有这些问题搞清楚了才能解答热钱问题：

第一：究竟什么叫热钱。

第二：如何衡量热钱数量。热钱在今年的争论尤为热烈，最高从社科院研究小组的1.75万亿美元到最低的2500亿美元，计算方法不同结论也不同。总体大家都是用总外汇储备增加量，减去贸易顺差和FDI。

其实，即便是国际清算组织、世界银行对热钱的估算也遇到了困难，这些困难主要有三个方面：第一、国家外汇储备增加额并非流入资金的全部，很多钱并没有在外汇储备中体现。第二，贸易顺差和FDI有一些不是真正的顺差和FDI。第三个困难是，外汇储备每年有增长，大部分投资美国国债等，每年有个收益，但这个收益有多少我们一直不知道，对于热钱的计算就很难计算，只能估算和猜测。

第三：热钱对中国的金融经济究竟产生了什么样的影响，究竟进入中国的哪些部门，进入了哪些渠道？这既是最困难的地方，也是最重要的地方。他的结论是，不管热钱是炒中国的房地产、股市、普洱茶还是艺术品，归根结底是炒中国资产。

第四：我国的汇率政策怎么选择。向松祚的结论是，对于中国这样的初级发展阶段的大国，一定需要稳定的汇率。不然，中国的货币政策就会操控在投机资金手上，汇率政策也操控在投机资金手上。中国必须加强对热钱的管制。

面对面

“热钱总量超万亿美元没问题”

即便坐在向松祚的对面，你仍会感觉距离他很远。

这是一个浑身散发着“诚恳”气息的学者，他习惯在别人讲话之后停顿一两秒，自己发言前再停顿一两秒钟，似乎对每一个问题都在审慎的理解、思考并措辞。

记者：您的研究团队是怎样的，您研究的初衷又是为了什么呢？

向松祚：这个研究是我的几个朋友和学生一起做的。我的研究有两个目的：第一是想从实际发生的现象和数量上把热钱的问题搞清楚；第二个目的很重要，就是想完善我自己分析全球经济的一个模型。所谓的模型就是一种全新的思维方式，总之我们需要一个新的分析架构。

记者：以往没有经济学家用这种方式分析市场？

向松祚：以往的分析没有把这些综合起来。我的老师蒙代尔的“蒙代尔-佛莱明模型”得过诺贝尔经济学奖的，但也不足以分析目前的经济。这些模型的问题在于没有考虑到资产市场和信用市场对于整个经济体系的运行起到关键性的作用。

也就是说，信用的过度膨胀会带来资产价格的泡沫，资产价格泡沫到一定程度就会破灭，这就会造成信用的萎缩，然后又反过来造成真实经济的衰退，弄清这个传导机制就是我的模型想要表达的问题。

记者：那么研究热钱的结论是什么，资金总量上有无具体数据？

向松祚：这个数据是有的。我的估计相对比较保守。2005年到2007年，整个中国外汇储备增加了1万亿美元，今年增加了几千亿美元。这1万亿中48%也就是将近5000亿美金是热钱，而今年约有2000亿左右，总体在7000亿美元。

我们调查了一些数据和看到的一些报道，这些难以总结的数据在4000亿左右，热钱总量超过1万亿美元是没问题的。

记者：这1万亿美元仍在我们的经济体中运行？有无撤走迹象？

向松祚：这些钱仍在我们的经济体中，但在究竟多少热钱撤走，这个数据我还没有。我们的确观察到了流出迹象，比如观察全球资金的流向，还有有代表性的资金组合变化，很多对冲基金和资产管理账户等都有变化。

我想，其他渠道如果有这个数据，也应该是一种猜测。

记者：为什么市场会出现不承认有热钱的说法，甚至还有冷钱这样的概念？

向松祚：我从正面理解是，否定热钱是为了否定汇率升值的负面效果。

记者：您觉得您的理论模型，在经过这次热钱的研究之后，是否已经完备？

向松祚：我想从理论上来说，这个模型已经比较完善。只是现在还有很多数据，比如我把市场分成三个部分：货币市场、资产市场和真实经济市场，是非常好的架构。

专家剖析

热钱是幕后推手浮动汇率是根源

向松祚认为，最近40年来，人类经济最重要的特征之一，就是国际金融的剧烈动荡，背后的主要推动力量是国际货币体系内在缺陷所触发的大规模国际投机热钱。

金融动荡三大表现

让我们首先看看国际金融动荡的三个主要表现：

其一、国际储备货币增长速度远超真实经济增长速度，流动性严重泛滥，人类经济体系之通货膨胀超越以往一切时代之总和。

其二、周期性的“信用扩张－信用萎缩”危机已经成为国际货币体系的常态，发生频率越来越高。1970年代以来，平均3～4年，就会出现一次区域性和全球性的信用危机，如果算上各种规模的货币汇率危机，金融货币动荡几乎每天都有。从1970年代的滞胀、1980年代的拉美债务危机、1990年代的美国储贷机构危机、1997年的亚洲金融危机、2000年的高科技泡沫破灭，再到今天的次贷危机，最鲜明的共同特征就是“信用扩张－信用萎缩”和“资产价格泡沫－泡沫破灭”之周期。

其三、伴随“信用扩张－信用萎缩”和“资产价格泡沫－泡沫破灭”之周期性危机，则是真实经济增长的急速下滑。席卷全球的美国次贷危机，可能是过去40年最大规模的全球金融动荡，已经将人类经济拖入全面衰退之深渊。

浮动汇率体系是根源

经济学者早就开始关注国际金融的剧烈动荡，可惜至今没有找到妥善的应对策略。一个最基本、最重要的问题是：究竟是什么导致了国际金融的急剧动荡？四十多年的历史事实大体已经回答了这个问题：国际金融动荡的主要推动力量是国际投机热钱，根源则是美元本位制和浮动汇率体系。

今天，全球外汇日交易量平均超过3.8万亿美元，全年交易量超过900万亿美元。商业银行、投资银行、对冲基金乃至许多非金融公司和个人，都加入到外汇投机的滚滚洪流之中。绝大多数的外汇交易与真实贸易和套期保值没有任何关系，唯一目的就是赚取短期汇差。浮动汇率时代开启了天文数字般的汇率投机交易，让过去四十年外汇市场始终动荡不安，几乎每个国家都经历过汇率危机。汇率危机往往演变成为信用危机和全面的金融危机。当年的亚洲金融危机和最近的越南金融动荡，都是以投机热钱攻击汇率为开端。