南钢整体上市:脱困仍需时日

　　停牌多日的南钢股份（600282）重组方案终于出炉。南钢股份昨日发布公告，拟向南京钢联定向发行股份20.33亿股，购买其持有的南京南钢产业发展有限公司（简称“南钢发展”）100％股权，从而实现南钢联合钢铁主业资产的整体上市。

　　根据定向增发预案，拟实施重组收购南钢发展100％股权，从而使南京钢铁联合有限公司（简称“南钢联合”）下属10家公司股权以及炼铁新厂、铁路运输公司、能源中心等资产进入上市公司，实现南钢联合钢铁主业资产的整体上市。在此之后，南钢股份再拟向南京钢联定向发行股份，购买其持有的南钢发展100％股权，从而实现南钢联合钢铁主业资产的整体上市。

　　上述资产预估值为86亿元（该数值系依据2009年3月31日目标资产情况预估），发行价格原则上为定价基准日前20个交易日的公司股票交易均价（即4.23元/股）。按此预估值测算，预计本次发行的股份数量为20.33亿股。

　　根据该方案，按照2009年一季度会计报表测算，南钢股份每股净资产将被摊薄10％，但由于钢铁产量增长20％、矿山注入增强盈利能力，同时关联交易大幅降低，每股收益将增厚430％。

　　钢铁产能增20％

　　此次交易前，南钢股份主要产品是中板、中厚板卷、棒材（小于50mm）、钢带。此次交易后，南钢股份主要产品将增加线材、棒材（大于55mm）以及型钢产品，产品体系将进一步丰富，产品结构得到优化。南钢股份将具备年产650万吨钢、615万吨材的综合生产能力，钢铁产能增长20％左右。

　　此外，通过此次交易，南钢股份将间接持有安徽金安矿业有限公司100％股权。金安矿业坐落于安徽省霍邱县范桥乡境内，矿区内铁矿石地质储量8600万吨，矿石为单一磁铁矿，硫、磷、硅等有害元素含量低，是国内罕见的优质钢铁冶金原料。目前年采选能力200万吨，该公司已经开始进行扩产改造，即将达到年采选300万吨的能力，年产精矿约90万吨。

　　南钢股份每年铁矿石需求950万吨左右，矿山的注入将使得矿石自给率达到10％左右。

　　关联交易大大减少

　　南钢股份属于部分改制设立的上市公司，与控股股东及其下属企业之间存在原料委托加工、产品配套销售等方面的经常性关联交易。2008年南钢股份向关联方销售产品形成的关联交易占营业收入的比例为26.56％；向关联方采购产品、接受劳务及租赁资产形成的关联交易占营业成本的比例为43.43％。

　　在过去三年，南钢股份支付的铁水加工费数额均超过了公司的营业利润。因此，高炉等炼铁资产的注入，使得南钢股份不再遭受铁水加工费的制约。这将使得南钢股份在未来经营中分享炼铁环节的利润，进而提高公司主要产品的毛利率。

　　此次交易完成后，南钢联合的钢铁主业资产将并入公司合并报表，南钢股份与拟并入上市公司合并报表范围内的原关联方之间的交易，均将转变为上市公司合并报表范围内的内部交易，南钢股份目前存在的大量经常性关联交易将基本消除。

　　每股收益增厚430％

　　根据该方案，按照2009年一季度会计报表测算，南钢股份每股净资产将被摊薄10％，但是业绩增厚430％。如果我们再计算一下按该方案模拟的2007年、2008年会计报表，业绩同比分别增厚15％、304％，销售毛利率、净资产收益率均有提高。

　　但在此次金融危机演变成的全球经济危机中，钢铁市场遭遇寒冬，南钢股份整体经营水平目前仍处于微利状态，合并后一季度的净资产收益率仅1.66％，业绩仅为0.039元/股，完全脱困尚需时日。

　　按照目前的方案，今年一季度公司EPS（每股收益）为0.04元，如果整体上市能够在今年顺利实施，那么全年EPS可以达到0.20元左右，对应目前PE（市盈率）为23倍。南钢股份停牌前PB（市净率）为1.79倍，目前钢铁板块PB为1.57倍。

　　好消息是，制约南钢股份发展的关联交易得到较好解决，拟注入资产将使公司的工艺结构和产品结构进一步完善，使盈利能力得到加强，对公司未来发展将具有积极意义。

　　从估值和未来发展趋势看，南钢股份存在一定的交易型机会，我们维持“谨慎推荐”的投资评级。